谢国忠:美联储结束QE 中国将承受最大后果

 作者:单于乜     |      日期:2018-02-05 06:11:17
如《十八届三中全会公报》所言,中共政府渴望市场化改革,但如果不首先解决泡沫经济的问题,改革就无法有意义地推行下去尤其是,当前稳增长的政策目标是在延续泡沫经济真正的改革将不可避免引爆泡沫,并引发一段时间内的疲弱增长泡沫和改革之间,中国不可能鱼与熊掌兼得 改革是为了构建更美好的明天,但这要建立在一个稳固的基础上当眼下是泡沫,改革就不可能在这种不稳固的基础上行之有效中国已出现劳动力短缺,增长对社会稳定而言并非至关重要因此中国更美好的未来只能始于泡沫的破裂,以及随后一段时间的经济整固这只有在政府不再试图支持泡沫,或支持泡沫的弹药不足时,才会实现 三中全会公报显示出,中央高层接受市场为资源配置主要力量的意愿我并不质疑现任政府改革的诚意通过目前这轮反腐风暴,现任政府正在堵住公共部门中的各种漏洞经济的稳定性也正在提高此次改革背后的推力,是中国经济的各种问题已经大到无法继续像过去十年那样得过且过 2008年的全球金融危机暴露出中国经济的结构性问题彼时是解决问题的一个绝佳时机,但随之而来的大规模信贷刺激(主要通过降低信贷标准)让问题变得更严重当下改革的决心实际是为2008年刺激政策的后果所迫 有些人将此次三中全会与1978年的三中全会相比较,当年的那场三中全会吹响了中国改革开放的号角将这两者相提并论并不恰当三十年前的三中全会是围绕意识形态的分歧,公报的措辞异常重要今天的问题则在于利益政治,表达改革意愿的措辞就不那么重要行动计划——像如何及何时达到目标,则更为重要 增长不该是庞氏骗局 2008年以来,中国经济的核心在于政府捍卫、保护、稳定经济增长的政策如果人人都相信中共政府将会且能够稳增长,人人都应该去投机,因为没有风险存在泡沫经济无疑虚增了增速,这样一来就使得政府的承诺能自我实现因此,越来越多的人开始相信并加入进来随着时间的推移,中国经济陷入泡沫的泥潭越来越深当然,泡沫经济并没有生产力,通胀成为一个严重的问题当高通胀迫使货币政策收紧时,泡沫经济理应终结在中国,由于政府的干预或仅仅是给通胀预期降温的宣传,泡沫的终结就能被延迟中共政府额外的自由度事实上推迟了这一天的到来,当这一天最终来临,它只会来得更猛烈 中国的货币供应常被斥为泡沫的罪魁祸首,但它更应被视作泡沫经济的结果,而非原因举例来说,2013年的信贷增长受利差交易的驱动:在离岸以低利率借款并到境内放高利贷多人愿意从事这一套利活动,是因为中共政府通过保证增长替他们消除了不确定性信贷及汇率上低风险的认知助推着套利和货币供应央行只是这一过程中的传导机制 终结这种泡沫并妥善应对其后果,对中国的未来至关重要只谈论未来而不着手解决问题,只能是夸夸其谈中共政府最重要的挑战就是放弃对于GDP目标的锁定当然,那时投机者将四下逃离但中国经济能永远筑于日益累积的投机之上吗? 股市的教训 11月30日(周六),证监会宣布重启IPO12月2日(周一),创业板大跌中国的小盘概念股已经经历了一轮疯狂尽管主板市场一直低迷,创业板的市盈率却一直很高基本上,投机的火力一直集中于小盘股,在那里释放最大能量 IPO的重启被包装为市场化改革议程的一部分但泡沫就是泡沫,潜在的流动性流失让市场异常担忧由于中国的IPO基本是被设计为从泡沫中吸出资金,一连串企业到创业板上市将不可避免,这将有助于泡沫的破裂,是个好消息 真正的股市必须是建立在可持续的动态之上:资金被投向那些可以盈利的企业泡沫可以向经济体注入一些资金,只要流动性的分流不超过资金流入所以,限制IPO是让中国股市正常运行的惟一方法 股市对中国经济并没有那么重要与信贷体系相比,股市提供的资金微不足道股市是中国推行改革所面临两难的一例明证:政府推动改革时,能否忽视泡沫的存在?我怀疑,出于市场的反应,中国的股改将没有那么快,因为政府还没有承受泡沫破裂后果的决心 地平线上的乌云 美联储可能在2014年结束其量化宽松政策(QE)美联储的资产负债表将停止扩张,且随着其持有证券的到期,其资产负债表将收缩QE的停止将导致长期利率高企,十年期美债收益率将可能在2014年达到4%,而其最近一次低点为1.3%利率如此之大的上涨,将肯定会像以往每次一样,引发流动性大幅撤离新兴市场 由于新兴经济体受贸易因素驱动,更倾向于干预本币币值的波动,他们的货币条件与美联储的政策紧密相连当美联储放松货币政策时,新兴经济体往往会出现外汇储备与货币供应的水涨船高这些国家的变化相当于美联储政策的加速器在当下这轮宽松政策下,中国是主要的加速器所以当美联储逆转其政策时,中国也将承受最大的后果 在其巨额的外汇储备中,中国坐拥数量前所未有的热钱一旦美联储退出QE,对中国的影响将十分严重 中国应该赶在美联储之前行动,首先处理影子银行体系的问题该体系利用高利率及虚假的流动性,将资金吸入泡沫资产这一流动性来自于投资者总体平衡的购进和售出某一产品,而标的资产本身往往不具流动性这一体系已经变得如此之大,结果正在驱动中国的货币供应 但“影子银行”体系并不具有影子性质,它是由银行体系控制的,其大部分产品是通过银行被售出对银行而言,“影子银行”体系是绕过审慎监管和资本要求的便利工具 如果中国仍犹豫不决,它就是在等待一个无法逃避时刻的到来什么时候某项改革被执行,市场就会产生恐慌,增长的考虑重回优先,改革再度被推向不确定的未来 核心是控制政府 政府支出的欲望推动中国的房地产泡沫,这又反过来助推信贷的扩张抑制泡沫的困难在于泡沫与地方政府财政模式间的共生关系地方政府靠卖地为生,并以土地为抵押支持固定资产投资由于投资推动增长,一旦增长重归政治目标,它就是继续吹大泡沫的许可证 中国的结构性改革很难推进,是因为这关乎政府的权力接受市场在经济中起决定性作用等于限制政府的权力所以,推进改革和抑制泡沫的困难之处类似如果因为抑制泡沫太难而将其忽略,推进改革又怎能实现? 具有讽刺意味的是,当一些政策被标榜为改革并广受支持时,它往往起到助推泡沫的作用过去几年增加金融体系的灵活性被视为改革之举,但它催生了一个巨大的影子银行体系,该体系撑起了一个银行体系本无力支撑的巨大泡沫 任何提议的改革举措,如果将增加债务,就应被视为支持泡沫的策略,而非改革经济的举措比如,消费信贷近来被奉为刺激经济的灵丹妙药表面上似乎说得过去中国家庭消费占GDP的比例约为30%,为全球最低,推崇消费信贷听起来很合理但事实上,它不过是绕开了真正的问题,试图继续增加杠杆率 信贷消费是另一个泡沫 中国的消费疲弱源自居民实际收入匮乏工资在上涨,但通胀侵蚀了其真正价值过去十年,中国的GDP平减指数在7%至8%间徘徊通胀对中国人而言,一直就是支持政府税收的一种,任何技术上的解释不过是转移注意力随着工资上涨的压力增大,通胀税也相应提高,成为支持并扩大政府在经济中角色的力量 中国的家庭债务接近20万亿人民币,或去年GDP的39%劳动收入可能约占GDP的40%所以中国家庭的债务水平并不低如果引入提振消费的政策,肯定是一些支持投机并被伪装成刺激消费的计划 中国的国内债务集中于地方政府、国有企业及地产开发投机商后者只不过是将其借到的钱以买地或缴税的形式转移给政府如果家庭部门开始大举借债,是向地方政府大行方便,这些债务肯定会成为政府收入,改善政府的债务状况 农地交易或让农民破产 允许农地交易已流传了很长一段时间现在有可能会出现一些真动作这听上去似乎是件好事:赋予农民更多的所有权对农民本身及经济体,应该都有积极的意义现实并非如此 由于农业生产成本居高,中国农地的价值较低农产品的价格又趋国际化,因此生产成本驱动着土地的价值为什么人们会对交易低价值的农地感到兴奋呢?答案是,这可能是新一轮的泡沫城市土地极速升值的背景下,农地仿佛已被遗忘让它们加入土地升值的大军似乎是个好主意,但在游戏的如此末段把它们卷入进来,将会让农民破产当然,当人们用借贷的资金投机于农地,地方政府将无疑从中获益 中国已经过度杠杆化如果地下融资被合理计入,国内非金融部门的信贷已明显超过GDP的两倍要使泡沫继续下去,就像其他地方一样,杠杆率得继续增加所以在中国,受欢迎的政策总是离不开提高杠杆率很多观点将以改革的名义被提出并推销当你听到这样的观点时,思考一下它将增加还是减少债务如果是增加,它就并非真的改革之举,